Plateformes d'échanges

Uniswap – Des liquidity providers en faillite à cause des impermanent loss

19 Nov 2021 - 09:28

La plateforme Uniswap est souvent présentée comme le fleuron de l’univers des plateformes décentralisées (DEX) tout réseaux confondus. Cela en grande partie, car elle enregistre des volumes de transaction largement supérieurs à la concurrence dans le secteur de la DeFi. Mais également car cette licorne d’Ethereum est la source d’inspiration – et de copié/collé – de la plupart des autres Automated Market Maker (AMM) du même genre. Une position qui l’oblige à innover régulièrement pour tenter de maintenir cet état de fait contre vampires et frais élevés, mais avec des résultas que l’on peur qualifier de (très) mitigés.

Dès qu’il est question d’investir ou d’interagir avec des protocoles de la DeFi, la plateforme décentralisée Uniswap apparaît comme l’une des portes d’entrée privilégiées. Une évidence devenue plus fragile avec l’explosion des frais de transaction du réseau Ethereum, sur lequel elle repose de manière exclusive. Cela sans remettre pour autant en question une position de leader dans le domaine des DEXs dont l’évidence reste d’actualité avec plus de 76% des volumes enregistrés sur cette seule blockchain. Et une place dans le top 3 du secteur sur le site CoinMarketCap qui affiche 3 milliards de dollars sur les dernières 24h.

Une situation de dominance en apparence confortable pour ce protocole dont le succès a récemment projeté les fondateurs sous les feux de la Securities and Exchange Commission américaine. Mais c’est sans compter avec une concurrence féroce dans cet univers en apparence féérique, peuplé de licornes, de sushis et de stratégies de vampirisation digne de l’économie traditionnelle. Un constat qui pousse donc à prendre la récente étude menée sur la santé financière de ses liquidity providers (LP) avec le recul nécessaire. Car même si le problème soulevé existe, certains de ses membres participent au développement de projets concurrents comme Bancor.

Les liquidity providers d’Uniswap perdent de l’argent

Pour pouvoir fonctionner, les plateformes décentralisées (DEX) ont un besoin constant et vital de liquidités. Cela afin de permettre à leurs utilisateurs de réaliser des swaps dans la majorité des cryptomonnaies disponibles sur le (ou les) réseaux où elles évoluent. Raison pour laquelle ces dernières se mènent une guerre féroce pour attirer dans leurs pools de liquidité les fonds providentiels de ce que l’on nomme les liquidity providers (LP). Des investisseurs numériques d’un nouveau genre, devenus les oiseaux migrateurs de la DeFi en quête de rendements à peine croyables pour qui débarque de l’économie réelle. Et cela tout simplement en laissant leurs cryptomonnaies à disposition de la plateforme concernée, contre rémunération sous la forme de « rewards » censés être très lucratifs.

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Un modèle économique en pleine phase de test grandeur nature. Et des liquidity providers bien souvent en première ligne face aux nombreuses attaques dont est victime l’univers de la DeFi. Raison pour laquelle les motivations financières proposées doivent être très encourageantes pour affronter ces aléas numériques. Mais une récente étude vient jeter un pavé dans les pools de la plateforme Uniswap en dévoilant une situation préoccupante pour ces derniers. Car d’après les résultats obtenus, la plupart d’entre eux ne font que perdre de l’argent en comparaison d’une stratégie passive de type holding sur la même période.

« Le fournisseur de liquidités (LP) moyen de l’ écosystème Uniswap V3 a été financièrement affecté par son choix d’activités et aurait été plus rentable simplement en détenant ses actifs. (…) Au niveau mondial, l’Impermanent Loss (IL) efface tous leurs frais perçus. En d’autres termes, en tant que groupe, ils auraient mieux fait de HODLer plutôt que de fournir des liquidités sur Uniswap v3. » – Topaz Blue

La faute aux Impermanent Loss (IL)

Une situation que l’étude publiée impute directement aux impermanent loss (IL) qui sont le cauchemar des liquidity providers. Car il ne suffit pas d’accumuler des récompenses – même importantes – pour rester bénéficiaire, encore faut-il ne pas perdre en rentabilité du fait des fluctuations importantes du cours des cryptomonnaies. Une volatilité difficile à éviter sur le marché des cryptomonnaies, dont la conséquence directe pour les liquidity providers est ce risque d’obtenir moins d’argent en le retirant qu’au moment de son dépôt, cela que le prix des cryptomonnaies concernées ait chuté ou même augmenté. Un peu comme un livret A qui offre un taux de 1% annuel alors que l’inflation impose 3% de baisse au pouvoir d’achat sur la même période.

Et le fait est que la V3 d’Uniswap devait résoudre ce problème, ou en tout cas le rendre moins important. Pourtant, sur les 17 pools de plus de 10 millions de TVL analysés dans cette étude (43% de sa liquidité totale), 80% ont accusé des rendements négatifs du fait de cette situation. C’est-à-dire que les pertes occasionnées par ces IL ont été supérieures aux gains générés par les récompenses sur les frais perçus par les liquidity providers. Un constat alarmant dont seuls 3 pools sortent vainqueurs : WBTC/USDC, AXS/WETH et FTM/WETH. Avec des pertes effectives pour 50% des LP dans la plupart des autres cas. Et comme pire placement le MKR/ETH qui inflige des rendements négatifs à 74% de ses utilisateurs.

« Entre le lancement de la V3 le 5 mai et le 20 septembre, ces pools ont enregistré plus de 100 milliards de dollars de volume de transactions, rapportant aux LPs ~ 200 millions de dollars de frais. Cependant, au cours de la même période, les sociétés en commandite ont perdu plus de 260 millions de dollars en pertes temporaires. Ce qui a entraîné une perte nette de plus de 60 millions de dollars. » – Rext News

Une étude qui met en évidence que ce sont les liquidity providers passifs sur le long terme qui s’en sortent le mieux, face à des traders actifs aux résultats bien moins intéressants. Mais également que d’autres stratégies plus rentables pourraient être possibles, sans toutefois préciser lesquelles. Avec ce constat sans appel dont la conclusion indique un avantage « comparable aux taux annuels offerts par les produits bancaires commerciaux traditionnels. » N’est-ce pas un peu radical ?

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